董忠云：DeepSeek引发全球资本对中国科技股重估有望迎来主升浪

  董忠云、符旸、王玉茜、庞晨、王警仪（董忠云 系中航证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

  内外部政策角力已经拉开帷幕。外部环境仍存在不确定性，但目前仍在预期之内，同时市场对两会政策预期开始升温下，当前行情无惧外部扰动。与此同时，DeepSeek引发的全球资本对中国科技股的估值重估或将迎来加速，并带动市场活跃度显著提升。2月7日，A股成交额接近两万亿，本轮春节行情有望迎来主升浪。参考上一轮中美贸易摩擦经验，中国自主可控政策有望加速推出，科特估行情或将重现并成为本轮行情主线之一。

  特朗普对华加征10%关税符合市场预期，中国对应出台反制措施，后续跟踪中美领导人通话沟通情况。美国对华加征一定的关税对于中国整体出口影响或有限。上一轮中美贸易摩擦、关税升级以来，中国占国际市场占有率仍维持震荡上行趋势。结构上来看，美国对华关税影响下，对美出口占我国总出口比例有所下滑，但对新兴市场如东盟出口占比持续提升，从而对关税影响形成有效对冲。另一方面，对于市场关注的两会中的《政府工作报告》内容，李强总理提出因时因势加大逆周期调节力度、敢于打破常规，市场对国内稳增长政策预期有所升温。

  2025年1月20日，幻方发布国产推理模型DeepSeek-R1，其性能对标OpenAI o1-mini，并极大降低了训练和推理成本，因此服务定价大幅度降低。DeepSeek-R1在逐渐转变全球资本对中国科技股的认知，或迎来中国的“斯普特尼克”时刻。自发布以来，多家外资投行和基金看多中国资产，同时中国科技股涨幅领跑全球主要股票指数，或反映外资作为增量资金慢慢的开始回流，中国科技资产估值迎来重塑。

  军工材料位于军工产业链的上游，在行业需求回暖之际必先提早于军工行业感受到边际变化，中航证券军工组认为，2025年已进入“十四五”阶段的攻坚之年，前期累积的需求或将释放，军工行业也将重回上行周期。

  投资建议：海外不确定持续，国内稳增长政策接踵而至。DeepSeek引发全球资本对中国科技股重估，春节行情有望迎来主升浪，科特估行情或将重现并成为本轮行情主线之一。中期看，提振消费、扩大内需和科学技术创新引领新质生产力发展被列为2025年前两大工作任务，内需板块和自主可控有望成为市场中期主线。

  根据同花顺数据，本周市场整体上涨，上证指数（1.63%）、深证成指（4.13%）、沪深300（1.98%）、科创50（6.67%）、创业板指（5.36%）、中证500（4.38%）、中证1000（4.93%），均表现较强。行业风格上，成长风格表现较强，上涨6.39%。分行业来看，申万一级行业中计算机、传媒、汽车表现较强，分别上涨13.47%、7.21%、6.93%；银行、煤炭、建筑材料表现较弱，分别下跌1.92%、0.86%、0.30%。市场情绪方面，本周市场活跃度有所上升，日均成交金额为16156.59亿元，较上周增加4880.65亿元。估值方面，A股整体市盈率为18.58倍，较上周上涨2.40%。

  内外部政策角力已经拉开帷幕。外部环境仍存在不确定性，但目前仍在预期之内，同时市场对两会政策预期开始升温下，当前行情无惧外部扰动。与此同时，DeepSeek引发的全球资本对中国科技股的估值重估或将迎来加速，并带动市场活跃度显著提升。2月7日，A股成交额接近两万亿，本轮春节行情有望迎来主升浪。参考上一轮中美贸易摩擦经验，中国自主可控政策有望加速推出，科特估行情或将重现并成为本轮行情主线之一。

  特朗普对华加征10%关税符合市场预期，中国对应出台反制措施，后续跟踪中美领导人通线日，美国总统特朗普签署行政令，对进口自中国的商品，在现有关税基础上加征10%的关税，并决定对墨西哥和加拿大征收25%的关税。当前美国对华加征一定的关税已于2月4日正式生效，但针对墨加的关税，特朗普2月3日宣布，与两国协议后决定对原定2月4日生效的关税推迟一月。2月4日，中方宣布反制措施，对美国煤炭和液化天然气征收15%关税，对原油、农业机械、皮卡货车和大排量汽车征收10%关税。本次特朗普对中国和墨加的关税措施在2024年11月25日候任期便已经提出，为此前政策主张的落地，基本符合市场预期。但特朗普曾在2月3日警告对中国加征的10%关税只是第一炮，如果双方无法达成协议关税或还会更高。在中方宣布反制措施后特朗普回应，未来将适时与习主席通话，并表示不急于通话，后续仍需进一步关注双方沟通情况。

  美国对华加征一定的关税对于中国整体出口影响或有限。上一轮中美贸易摩擦、关税升级以来，中国占国际市场占有率仍维持震荡上行趋势。结构上来看，美国对华关税影响下，对美出口占我国总出口比例有所下滑，但对新兴市场如东盟出口占比持续提升，从而对关税影响形成有效对冲。从总量上来看，自2018年中美贸易摩擦开启后，我国对国际市场出口份额受到的影响较小，中国出口国际市场占有率在美对华加征关税后仍震荡上行，并在2022-2023年持续维持在14.2%的较高水平。从结构变化来看，我国与美国进出口金额占比我们国家进出口总额出现明显下滑，其中2019年快速下滑至11.8%，此后延续收缩；而与东盟贸易往来持续扩张，东盟自2020年来已超越欧盟成为中国第一大贸易伙伴，中国与东盟进出口金额占中国进出口总额在2023年高达15.6%。因此，我国通过与东盟国家贸易往来的迅速增长，某些特定的程度对冲了与对美贸易收缩的压力。往后看，我国与新兴市场贸易规模有望进一步扩张，或某些特定的程度对冲关税及与发达国家贸易收缩带来的负面影响，因而新一轮关税升级或对我国出口总量影响较为有限。

  另一方面，对于市场关注的两会中的《政府工作报告》内容，李强总理提出因时因势加大逆周期调节力度、敢于打破常规，市场对国内稳增长政策预期有所升温。2月5日，国务院总理李强主持召开国务院第七次全员会议，讨论《政府工作报告》稿并对开年工作进行动员。李强指出，要锚定发展目标，因时因势加大逆周期调节力度；敢于打破常规，推出可感可及的政策举措。李强强调，采取有力举措在做强国内大循环、推动科学技术创新、促进产业升级等重点领域实现新突破。

  2025年1月20日，幻方发布国产推理模型DeepSeek-R1，其性能对标OpenAI o1-mini，并极大降低了训练和推理成本，因此服务定价大幅度降低。据中航科技电子组，DeepSeek为业界开辟了大模型降本的示范路径，将加速AI模型在硬件终端的渗透速度，对于云服务商和应用开发商而言，价格或成选择模型供应商的主要的因素。DeepSeek创新的技术路线受到全球科学技术巨头的认可，让世界看到了中国AI应用落地和我国本土端侧AI产业趋势的可能性，意味着中国技术的价值和中国科技资产的定价正在重塑。细分行业建议关注应用落地利好的AI软件、AI服务，端侧AI利好的soc芯片、端侧模组，具备场景和业绩转化预期的机器人、智能驾驶、消费电子等。

  DeepSeek-R1在逐渐转变全球资本对中国科技股的认知。自发布以来，多家外资投行和基金看多中国资产，同时中国科技股涨幅领跑全球主要股票指数，或反映外资作为增量资金慢慢的开始回流，中国科技资产估值迎来重塑。DeepSeek-R1模型发布至春节后三天，港股及美股中概股明显跑赢全球市场，其中科学技术板块领跑，恒生科技累计涨幅12.08%，纳斯达克中国科技股累计涨幅14.16%。DeepSeek-R1发布至春节前，A股市场受制于假期前的避险情绪，但港股及美股的中国资产表现较为亮眼，市场对价值重估的交易已经启动。春节假期期间A股休市，资金涌向港股及美股的中国资产。春节假期后三天，科创50领跑，涨幅达6.67%。中国科技产业趋势的预期重塑全球资金对中国科技资产的估值，德银、高盛、摩根士丹利基金、全球最大主权财富基金挪威主权财富基金纷纷看多中国资产，冲击了“美国例外主义”，迎来中国的“斯普特尼克”时刻。在外资唱多和科学技术板块热度推升风险偏好的助力下，价值修复进程有望加速。（注：“美国例外主义”指美股市场表现长期优于全球其他主要市场；“斯普特尼克”是指1957年苏联成功发射斯普特尼克1号人造卫星，一举击败美国率先进入太空。）

  军工材料的发展的新趋势：（1）基础材料的供应能力已基本具备，材料多功能性是未来发展的新趋势。随着近两年军工材料产能的快速扩产，一些重点高性能军工材料的供应能力已经具备，实现了从“0”到“1”的突破，未来这些高性能基础军工材料的发展重心将逐步转向解决规模化生产的高效率问题。（2）增材制造、特种加工等材料制造新工艺迎来加快速度进行发展。随技术的快速迭代以及各大增材制造服务商的市场拓展，市场应用有望持续向好改善。此外，一些新的材料特种加工工艺随着对武器装备材料性能要求的不断的提高，也有望得到更多的应用与发展。（3）高端材料的新增“民用”市场开始带来第二曲线动力。

  军工材料位于军工产业链的上游，在行业需求回暖之际必先提早于军工行业感受到边际变化，中航证券军工组认为，2025年已进入“十四五”阶段的攻坚之年，前期累积的需求或将释放，军工行业也将重回上行周期。

  风险提示：国内政策推行没有到达预期；地理政治学事件超预期；海外流动性宽松没有到达预期。